Η καμπύλη Phillips, η λογική της οποίας καθοδηγεί τις κεντρικές τράπεζες σήμερα, έχει γίνει περίεργα επίπεδη

Από το περιοδικό The Economist, 22 Αυγούστου 2020

_________________________________________________________

Κάθε βράδυ στις 10μμ περίπου, τα φώτα του στρατοπέδου συγκεντρώσεως στην Ινδονησία θα έπεφταν μυστηριωδώς σε ένταση, δημιουργώντας αίσθημα αμηχανίας στους Ιάπωνες φρουρούς του στρατοπέδου. Δεν κατάφεραν να εντοπίσουν τους αυτοσχέδιους θερμαντήρες, που χρησιμοποιούνταν για να φτιάχνουν φλιτζάνια τσαγιού για τους κρατούμενους, και οι οποίοι είχαν κατασκευαστεί από έναν κρατούμενο από τη Νέα Ζηλανδία, τον William Phillips. Αυτές οι μυστικές κατασκευές ήταν ένα μόνο παράδειγμα της επινοητικότητάς του.

Μετά τον δεύτερο παγκόσμιο πόλεμο, ο Phillips δημιούργησε ένα ‘υδραυλικό’ μοντέλο της κυκλικής ροής εισοδήματος σε μια οικονομία – έναν λαβύρινθο δεξαμενών νερού, βαλβίδων και σωλήνων που τον βοήθησαν να προσληφθεί ως καθηγητής στο London School of Economics. Αλλά κανένα από αυτά τα κατορθώματα δεν είναι ο λόγος για τον οποίο ο Phillips είναι γνωστός σε κάθε οικονομολόγο σήμερα. Αντίθετα, η φήμη του στηρίζεται στη ‘γρήγορη και βρώμικη’ μελέτη του, που δημοσιεύθηκε το 1958, τεκμηριώνοντας μια εντυπωσιακή σχέση δεκαετιών μεταξύ του βρετανικού πληθωρισμού μισθών και της ανεργίας: ο ένας τείνει να είναι υψηλός όταν η άλλη είναι χαμηλή. Μια καμπύλη με αρνητική κλίση, την οποία σχεδίασε σε μεγάλο βαθμό ελεύθερα, απεικονίζει αυτή τη σχέση. Η καμπύλη Phillips, όπως έγινε γνωστή, έχει περιγραφεί ως ‘ίσως η πιο σημαντική μακροοικονομική σχέση’. Ονομάστηκε επίσης ‘το λιγότερο συμπαγές έργο’ που έκανε ποτέ.

Η σταθερότητα και η μορφή της καμπύλης Phillips αμφισβητήθηκαν περισσότερες από μία φορές τα τελευταία 60 χρόνια, συμπεριλαμβανομένης της περιόδου μετά την παγκόσμια οικονομική κρίση της τριετίας 2007-09. Αλλά η λογική της καμπύλης καθοδηγεί ακόμα τις κεντρικές τράπεζες σήμερα.

Όταν υπάρχει οικονομική έξαρση και χαμηλή ανεργία, οι κεντρικοί τραπεζίτες ανησυχούν ότι οι εργαζόμενοι θα απαιτούν αυξήσεις των μισθών πέρα ​​από τον πληθωρισμό και οποιαδήποτε βελτίωση στην παραγωγικότητά τους. Εάν οι επιχειρήσεις μετακυλίσουν αυτούς τους υψηλότερους μισθούς στους πελάτες τους, αυξάνοντας τις τιμές των προϊόντων τους, ο πληθωρισμός θα αυξηθεί. Εάν οι κεντρικοί τραπεζίτες επιθυμούν να το αποτρέψουν, θα αυξήσουν το επιτόκιο που χρεώνουν για τα χρήματα που δανείζουν, επιβραδύνοντας την οικονομία και περιορίζοντας τη μισθολογική πίεση.

Το αντίθετο συμβαίνει στο άλλο άκρο της καμπύλης. Η υψηλή ανεργία περιορίζει τις αυξήσεις των μισθών και της συνολικής ζήτησης, ασκώντας πίεση προς τα κάτω στον πληθωρισμό. Για να αντισταθμιστεί αυτό, οι υπεύθυνοι χάραξης πολιτικής μειώνουν συνήθως τα επιτόκια.

Οι κεντρικοί τραπεζίτες ελπίζουν να βρεθούν κάπου στη μέση: με τον πληθωρισμό όπου θέλουν να είναι και την ανεργία ούτε υψηλή ούτε αρκετά χαμηλή για να τον επηρεάσει. Σε αυτές τις χαρούμενες περιστάσεις, στοχεύουν να καθορίσουν ένα ‘ουδέτερο’ επιτόκιο που θα αφήσει τον πληθωρισμό αμετάβλητο.

Οι περισσότερες κεντρικές τράπεζες στον πλούσιο κόσμο στοχεύουν σε ποσοστό πληθωρισμού περίπου 2%. Σε τέτοια μέτρια επίπεδα, ο πληθωρισμός δεν περιπλέκει σε μεγάλο βαθμό τον οικονομικό σχεδιασμό ούτε διαβρώνει την εμπιστοσύνη στο νόμισμα. Αλλά επιτρέπει στους μισθούς να μειώνονται μετριοπαθώς, σε σχέση με τις τιμές, χωρίς κανείς να υποστεί μία μισθολογική μείωση. Αυτή η αυτόματη μείωση του κόστους της εργασίας μπορεί, με τη σειρά της, να συμβάλει στη διατήρηση θέσεων εργασίας σε μία οικονομική ύφεση.

Τα τελευταία χρόνια, ωστόσο, ο πληθωρισμός έχει μειωθεί σταθερά σε σχέση με τον στόχο της κεντρικής τράπεζας σε πολλές χώρες (βλ. Διάγραμμα). Αμέσως μετά την παγκόσμια χρηματοπιστωτική κρίση, αυτός ο χαμηλός πληθωρισμός δεν ήταν κάτι παράδοξο. Η ανεργία αυξήθηκε απότομα, φτάνοντας το 10% στην Αμερική τον Οκτώβριο του 2009. Υπό αυτές τις συνθήκες, η μόνη έκπληξη ήταν ότι ο πληθωρισμός δεν μειώθηκε περαιτέρω. Αλλά μετά την ανάκαμψη ο πληθωρισμός εξακολούθησε να παραμένει χαμηλός ακόμη και όταν τα ποσοστά της ανεργίας στην Αμερική, τη ζώνη του ευρώ και την Ιαπωνία μειώθηκαν ασυνήθιστα πολύ. Αυτό ανάγκασε τους οικονομολόγους να ξανασκεφτούν τη σχέση.

Στη δεκαετία του 1960 ορισμένοι σκεπτικιστές, ίσως κυρίως ο Milton Friedman, επεσήμαναν ότι η σχέση μεταξύ ανεργίας και πληθωρισμού είναι τόσο ισχυρή όσο οι προσδοκίες που την διέπουν. Εάν ο πληθωρισμός αναμένεται να είναι 2%, τότε οι εργαζόμενοι, που ενθαρρύνονται από τη χαμηλή ανεργία, ενδέχεται να απαιτήσουν αύξηση των μισθών κατά 3 ή 4%. Αλλά εάν ο πληθωρισμός αναμένεται να είναι 10%, τότε, με το ίδιο ποσοστό ανεργίας, οι εργαζόμενοι ενδέχεται να απαιτήσουν αύξηση των μισθών κατά 11% ή περισσότερο. Στη δεκαετία του 1970, ο υψηλός πληθωρισμός παρέμεινε παρά την υψηλή ανεργία, ακριβώς επειδή οι προσδοκίες των εργαζομένων για τον πληθωρισμό είχαν αυξηθεί τόσο πολύ. Οι οικονομολόγοι αποφάσισαν να ‘επαυξήσουν’ την καμπύλη Phillips προσθέτοντας τις πληθωριστικές προσδοκίες παράλληλα με την ανεργία ως ξεχωριστό καθοριστικό παράγοντα του πληθωρισμού.

Μια άλλη περιπλοκή προέρχεται από τις εισαγωγές. Η ανεργία σε μία οικονομία επηρεάζει ελάχιστα τους μισθούς στο εξωτερικό. Οι τιμές των αγαθών και υπηρεσιών που αγοράζουν οι καταναλωτές από τον υπόλοιπο κόσμο θα καθοριστεί από άλλες δυνάμεις. Για αυτόν τον λόγο, ορισμένοι οικονομολόγοι προσθέτουν ένα μέτρο των τιμών των εισαγομένων στην καμπύλη.

Ωστόσο, καμία από αυτές τις προσθήκες δεν μπορεί να εξηγήσει τον υπερβολικά χαμηλό πληθωρισμό των τελευταίων ετών. Οι εισαγωγές από χώρες όπως η Κίνα μπορεί να έχουν μειώσει την τιμή ορισμένων προϊόντων, όπως ηλεκτρικών συσκευών. Αλλά αυτός δεν είναι λόγος για τον οποίο οι τιμές γενικά πρέπει να είναι συγκρατημένες. Εάν η Κίνα συγκρατεί την τιμή μιας πλευράς του καλαθιού αγορών, η κεντρική τράπεζα θα πρέπει να μπορεί να ενθαρρύνει τις άλλες τιμές να αυξηθούν αντιστάθμισμα. Ο πληθωρισμός 2% είναι απόλυτα συμβατός με ορισμένες τιμές να πέφτουν απότομα, αρκεί αρκετές άλλες να αυξάνονται αρκετά γρήγορα.

Οι προσδοκίες για τον πληθωρισμό μπορούν επίσης να εξηγήσουν μόνο ένα μέρος του παραδόξου. Αυτές είναι χαμηλές για δεκαετίες: στην Αμερική, δεν έχουν ξεπεράσει το 3% για 20 χρόνια, σύμφωνα με την Federal Reserve Bank of Cleveland. Αυτές οι χαμηλές προσδοκίες έχουν μετατοπίσει την καμπύλη Phillips προς τα κάτω, έτσι ώστε ένα δεδομένο ποσοστό ανεργίας να σχετίζεται με χαμηλότερο ποσοστό πληθωρισμού.

Μέσα στο γρίφο

Αλλά αυτό που συνέβη στην καμπύλη τα τελευταία χρόνια είναι διαφορετικό: περισσότερο παρόμοιο με μια περιστροφή, παρά μια μετατόπιση προς τα πάνω ή προς τα κάτω. Ο πληθωρισμός έχει γίνει φαινομενικά αναίσθητος στην ανεργία, αποδίδοντας μια καμπύλη που έχει γίνει παράξενα επίπεδη. Αυτό μπορεί να οφείλεται στο γεγονός ότι το ποσοστό ανεργίας δεν αποδίδει με ακρίβεια το ποσοστό της πλεονάζουσας παραγωγικής ικανότητας ή ‘υποαπασχόλησης’ στην οικονομία. Μέχρι το 2019, η ανεργία στην Αμερική, την Ευρώπη και την Ιαπωνία είχε πέσει σε εκπληκτικά χαμηλά επίπεδα, γεγονός που δελέασε μερικούς ανθρώπους στην περιφέρεια του εργατικού δυναμικού να επιστρέψουν στην εργασία. Οι επιχειρήσεις της Ιαπωνίας βρήκαν περιθώρια για ανάπτυξη, προσλαμβάνοντας πολλές γυναίκες και ηλικιωμένους που δεν είχαν μετρηθεί ως άνεργοι.

Ο πληθωρισμός μπορεί επίσης να είναι αργός στην άνοδο της απασχόλησης για τον ίδιο λόγο που είναι αργός να πέσει σε μία ύφεση. Σε μία ύφεση, οι επιχειρήσεις είναι απρόθυμες να μειώσουν τους μισθούς, λόγω των αρνητικών επιπτώσεων στο ηθικό του προσωπικού. Αλλά επειδή απέχουν από τη μείωση των μισθών σε δύσκολες στιγμές, ενδέχεται να καθυστερήσουν την αύξηση τους. Σύμφωνα με αυτήν την άποψη, οι μισθοί τελικά θα αυξηθούν. Χρειάζεται μόνο χρόνος. Και πολλά άλλα πράγματα, όπως μια πανδημία, μπορούν να παρέμβουν πριν το κάνουν.

Ο αντίκτυπος της χαμηλής ανεργίας θα ήταν ευκολότερο να εντοπιστεί στα δεδομένα, αν δεν ήταν τόσο σπάνιο φαινόμενο, σύμφωνα με τον Peter Hooper της Deutsche Bank, τον Frederic Mishkin του Πανεπιστημίου Columbia και τον Amir Sufi του Πανεπιστημίου του Chicago, σε μια εργασία που δημοσιεύθηκε το 2019. Για να αυξήσουν τον αριθμό των παρατηρήσεων, επικεντρώθηκαν στις  ξεχωριστές πολιτείες και πόλεις των ΗΠΑ. Σε αυτό το υποεθνικό επίπεδο, βρήκαν πολλά παραδείγματα ‘ζωηρών’ αγορών εργασίας κατά τις τελευταίες δεκαετίες, και σαφέστερη σύνδεση με τον πληθωρισμό των μισθών και των τιμών. Η τοπική καμπύλη Phillips είναι «ζωντανή και καλά», σημειώνουν, και ίσως η εθνική εκδοχή είναι απλώς σε ‘κατάσταση ύπνωσης’.

Μπορεί επίσης να χρειαστεί χρόνος για τους υψηλότερους μισθούς να μεταφραστούν σε υψηλότερες τιμές. Σε πολυσύχναστες αγορές φρούτων και λαχανικών, οι πάγκοι εμφανίζουν τις τιμές τους με κιμωλία, καθιστώντας το εύκολο να τις καθαρίσουν και να τις αναθεωρήσουν. Αλλά για πολλές άλλες επιχειρήσεις, η αλλαγή των τιμών είναι δαπανηρή. Όταν ο πληθωρισμός είναι χαμηλός, μπορεί να αλλάζουν τις τιμές μόνο σπάνια: δεν φαίνεται να αξίζει να εκτυπώσετε ένα νέο τιμοκατάλογο μόνο για να αλλάξετε τις τιμές κατά 2%. Αυτή η αδράνεια, ωστόσο, σημαίνει επίσης ότι οι επιχειρήσεις σπάνια έχουν την ευκαιρία να επανατιμολογήσουν τα προϊόντα τους για να αντανακλούν τις μεταβολές στα οικονομικά τους. Η οικονομία πρέπει να κινηθεί πολύ προτού αρχίσουν να κινούνται οι τιμές.

Παρόλο που η επίπεδη καμπύλη Phillips δυσκολεύει τις κεντρικές τράπεζες, όσο και οποιονδήποτε άλλο, μπορεί να είναι εν μέρει υπεύθυνες για αυτό. Η καμπύλη υποτίθεται ότι έχει κλίση προς τα κάτω. Όταν ο πληθωρισμός είναι σε υψηλά επίπεδα η ανεργία είναι χαμηλή, και το αντίθετο. Όμως, οι πολιτικές των κεντρικών τραπεζών κλίνουν προς την αντίθετη κατεύθυνση. Όταν ο πληθωρισμός φαίνεται να αυξάνεται, συνήθως προσαρμόζουν τη στάση τους, δημιουργώντας λίγο περισσότερη ανεργία. Όταν ο πληθωρισμός είναι έτοιμος να πέσει, κάνουν το αντίθετο. Το αποτέλεσμα είναι ότι η ανεργία ανεβαίνει πριν μπορέσει να ανεβεί ο πληθωρισμός και μειώνεται πριν μειωθεί ο πληθωρισμός. Η ανεργία κινείται έτσι ώστε να μην κινείται ο πληθωρισμός.

Η σχέση μεταξύ της κατάστασης της αγοράς εργασίας και του πληθωρισμού εξακολουθεί να υπάρχει, σύμφωνα με αυτήν την άποψη. Και οι κεντρικές τράπεζες μπορούν ακόμα να την χρησιμοποιήσουν. Αλλά ακριβώς επειδή το κάνουν, δεν εμφανίζεται στα δεδομένα. «Ποιος σκότωσε την καμπύλη Phillips;» ρώτησε ο Jim Bullard, ένας αμερικανός κεντρικός τραπεζίτης, σε ένα συνέδριο των ομολόγων του το 2018. ‘Οι ύποπτοι βρίσκονται σε αυτό εδώ το δωμάτιο.’

Αλλά τι συμβαίνει όταν οι δολοφόνοι εξαντλούνται από πυρομαχικά; Για να διατηρηθεί η καμπύλη Phillips επίπεδη, οι κεντρικές τράπεζες πρέπει να είναι σε θέση να μειώσουν τα επιτόκια όποτε ο πληθωρισμός απειλεί να μειωθεί. Ωστόσο, μπορεί να μην έχουν τη δυνατότητα να το κάνουν. Δεν μπορούν να μειώσουν τα επιτόκια πολύ κάτω από το μηδέν, επειδή οι άνθρωποι θα πάρουν τα χρήματά τους από τις τράπεζες και θα τα κρατούν ως μετρητά.

Όταν μίλησε ο κ. Bullard, η Federal Reserve ανέμενε ότι η οικονομία θα συνεχίσει να ενισχύεται, επιτρέποντάς της να συνεχίσει να αυξάνει τα επιτόκια. Αλλά αυτό αποδείχθηκε αδύνατο. Η Fed μπόρεσε να αυξήσει τα επιτόκια όχι περισσότερο από το 2,5% πριν αποφασίσει να σταματήσει (τον Ιανουάριο του 2019) και στη συνέχεια να αντιστρέψει αυτή την πορεία. Το ουδέτερο επιτόκιο αποδείχθηκε χαμηλότερο από ό,τι νόμιζε. Αυτό άφησε μικρό περιθώριο για περαιτέρω μείωση των επιτοκίων όταν χτύπησε η πανδημία του covid-19.

Το ‘ουδέτερο’ επιτόκιο έχει μειωθεί, σύμφωνα με ορισμένους παρατηρητές, λόγω των παγκόσμιων ροών κεφαλαίων. Οι υψηλές αποταμιεύσεις από τους γηράσκοντες πληθυσμούς του κόσμου έχει οδηγήσει σε πάρα πολλά χρήματα σε σχέση με τις ευκαιρίες για επενδύσεις. Με τη μείωση του ουδέτερου επιτοκίου, αυτό το ‘παγκόσμιο αποταμιευτικό πλεόνασμα’ έχει αφήσει τις κεντρικές τράπεζες πιο κοντά στο κατώτατο σημείο των επιτοκίων από ό,τι θα ήθελαν. Αυτό έκανε πιο δύσκολο για αυτές να αντισταθμίσουν τυχόν πρόσθετες πτωτικές πιέσεις στις τιμές.

Ο Friedman πίστευε ότι οι κεντρικές τράπεζες θα μπορούσαν να αποτρέψουν τον πληθωρισμό εάν είναι αρκετά αποφασισμένες να το πράξουν. «Δεν υπάρχει τεχνικό πρόβλημα για το πώς να τερματίσουμε τον πληθωρισμό», έγραψε το 1974. «Τα πραγματικά εμπόδια είναι πολιτικά». Γιατί να είναι διαφορετική η αναζωπύρωση του πληθωρισμού; Οι κεντρικές τράπεζες αντιμετωπίζουν δύο τεχνικά όρια. Πρώτον, δεν μπορούν να μειώσουν τα επιτόκια πολύ κάτω από το μηδέν. Και μπορούν να αγοράζουν μόνο χρηματοοικονομικά περιουσιακά στοιχεία, όχι καταναλωτικά αγαθά. Οι κεντρικές τράπεζες μπορούν να δημιουργήσουν απεριόριστες ποσότητες χρήματος. Αλλά δεν μπορούν να εξαναγκάσουν κανέναν να τα ξοδέψει.

Μία λύση είναι να συνεργάζονται με τις κυβερνήσεις, οι οποίες μπορούν να δαπανήσουν τα χρήματα που δημιουργούν οι κεντρικές τράπεζες. Πριν από την πανδημία του covid-19, τέτοιες συνεργασίες ήταν σπάνιες. Όμως ένας αυξανόμενος αριθμός κεντρικών τραπεζών, τόσο στον πλούσιο όσο και στον αναδυόμενο κόσμο, αλλάζουν πορεία. Αυτές οι συνεργασίες θα προσπαθήσουν να σταματήσουν την ανεργία που σχετίζεται με την πανδημία να μετατρέψει τον χαμηλό πληθωρισμό σε αποπληθωρισμό. Εάν αποτύχουν θα είναι μια οικονομική καταστροφή: μαζική ανεργία σε συνδυασμό με αρνητικό πληθωρισμό. Και δεν θα είναι παρηγοριά για τους σπουδαστές των οικονομικών ότι αυτός ο συνδυασμός θα αφαιρέσει την επιπεδότητα από μία από τις πιο διάσημες καμπύλες του κλάδου τους.

Σύνδεσμος στο αρχικό άρθρο στο περιοδικό The Economist